中国会遭遇金融危机吗？
中国会遭遇金融危机吗？
李华芳
当沪指站上6000点，似乎预示着当初的警示言论变得可笑。人们热切希望当2008年8月8日8时来临的时候，沪指能上8888点。这种带有奇幻色彩的梦想，似乎正在一步步变成现实。甚至有人认为按照目前的沪指涨速，突破10000点也是指日可待。人们从“非理性繁荣”一举到了“非理性”的疯狂。
表面上来看，大国有股陆续回归A股，进一步加大了权重，也造成了上涨预期，预计股市进一步上涨也没有问题。但老子说过“福兮祸之所倚”，生于忧患、死于安乐的人们需要不断反思中国股市的种种怪象，这有助于我们加深对市场的了解，从而做出更为理性的选择。
当然，一个有力的反驳是，目前的股市真的处于非理性繁荣了吗？许多经济学家在令人咂舌的指数面前，不敢相信自己的眼睛，对自己一贯坚持的理论的信心也已经有所动摇，但他们却不愿意说出自己的疑惑。但事实上，市场过热是极为明显的。尽管从理论上来说，市场并不会过热，过热也是短期的，长期来看，市场总会平抑所有的波动，因为参与市场的都是理性人。问题恰恰在于短期和人与人之间的不同，在短期内的波动，注意使不同的人命运截然不同。金融危机就是改变不同人命运的时刻。
从目前涌入股市的资金去向看，并不是所有的钱都被认真用于企业的业务和经营上，而是用于投机炒作使得股价上涨。尽管这种投机正是金融市场的特征，不过金德尔伯格在他的《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史（第四版）》，开篇第一章就明确指出，金融危机是顽疾难治。正如书名所显示的那样，危机通常会经历一段疯狂的过程，人们像买白菜一样买股票，专家知识、投资门槛等等被这种热情一再摧毁，人们只相信自己的感觉。正是这种疯狂劲使得沪指从3000多一路飙升到6000多点，完成这一切半年时间都不到。上交所也因而得以超越香港联交所成为全球第四。这一切如果不说疯狂，那就很难用其他更为确切的字眼来形容了。
由于疯狂的投机，按照当前股价计算的企业市值已经远远超过企业的“真实价值”，这意味股价已经高到企业需要扩大几倍或者把今后好多年的业绩全部折现，才能与现在的持平。而这超过的部分，也就是通常所说的泡沫。但假如市场是有效的，那么股价就不会那么高，也就是说，市场会挤出泡沫。但现在来看，泡沫还在不断涨大，而没有被理性的市场挤出。原因何在？金德尔伯格批评弗里德曼的市场至上论，认为弗里德曼忽视了其他影响市场的因素。这一批评有一定道理，因为实际上股价是一种相互承认的机制，即便你叫出一个高价，只要有下家愿意接受这个价格，这一股价就是真实的。而且如果交易双方都是理性的参与者，那么就没有道理去指责股市高涨了。
但金融危机史，不论是郁金香狂潮，还是金德尔伯格在四次修订所回顾和增加的历史，都表明人们会过高估计自己的理性。此书的第一版是1978年出版的，主要讨论二战之前的金融危机；第二版修订是因为1987年10月19日的黑色星期一；而1990年日本经济崩溃直接催生了此书的第三版；1997-1998年的亚洲金融危机之后，本书的第四版也及时推出。金德尔伯格在四次修订中，不断强调一点，人们会因为时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，认为总会有傻瓜的下家过来接盘。但这是真的吗？历次金融危机都表明，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。恐慌一旦产生，就会不胫而走，四散开去，最后引发市场崩溃。
金德尔伯格认为可能需要一个最后的贷款人出来兜底。在中国非常明显的预期是，如果股市崩盘，政府就会出来救市。这既是因为政府也有很多生意在股市中，也是因为金融不稳定会引发社会不稳定。但即便政府出来兜底，也应该明白，在此之前，散户早就已经尸横遍野了。
信心，尤其是相互承认的信心，如果得不到切实的业绩支撑，最终难以为继。从通常意义上来说，股市有可能达成双赢的结果。因为股市并不是零和博弈。比如说一个人出钱买股票，公司那这钱去拓展业绩，赚钱了表现为股价上涨，进而购买股票者也分享收益。这可能成为一个良性循环机制。不过问题在于总有人想在短期内获得更多，金德尔伯格称之为“贪婪”。而过高估计自己的理性贬低他人理性的人，认为自己总能在崩溃之前捞一票的，往往因为过于奋不顾身而被套牢。
实际上，一旦出现个别的打破相互承认机制的案例，这种个别事件很可能会形成蝴蝶效应，引起轩然大波，例如出现大规模的恐慌，最终导致股市崩溃。亚当·斯密在《道德情操论》中就写道：至今说发生的大部分不幸是因为人们不知道他们何时是幸运的。这就像你永远没有办法预测股市一样。疯狂、恐慌和崩溃，恐怕也不是危言耸听。1970年纽交所主席伯纳德·拉斯克就说过：不管有没有证监会，一轮全新的灾难性投机正在降临，我们熟悉它的各个阶段：现实蓝筹股受到追捧，然后是二线热点，场外交易，再后是新发行的垃圾股，最后不可避免得崩溃。这是当下中国的处境的翻版还是预言？不管怎么说，居安思危，在沪指6000点的时候，读一读金德尔伯格这本书还是大有裨益的。
金德尔伯格：《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史（第四版）》，朱隽，叶翔译，中国金融出版社，2007年4月，1版1印，48元。
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李华芳是上海金融与法律研究院研究员，《思想库报告》主编，【读品】出品人。
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李华芳
当沪指站上6000点，似乎预示着当初的警示言论变得可笑。人们热切希望当2008年8月8日8时来临的时候，沪指能上8888点。这种带有奇幻色彩的梦想，似乎正在一步步变成现实。甚至有人认为按照目前的沪指涨速，突破10000点也是指日可待。人们从“非理性繁荣”一举到了“非理性”的疯狂。
表面上来看，大国有股陆续回归A股，进一步加大了权重，也造成了上涨预期，预计股市进一步上涨也没有问题。但老子说过“福兮祸之所倚”，生于忧患、死于安乐的人们需要不断反思中国股市的种种怪象，这有助于我们加深对市场的了解，从而做出更为理性的选择。
当然，一个有力的反驳是，目前的股市真的处于非理性繁荣了吗？许多经济学家在令人咂舌的指数面前，不敢相信自己的眼睛，对自己一贯坚持的理论的信心也已经有所动摇，但他们却不愿意说出自己的疑惑。但事实上，市场过热是极为明显的。尽管从理论上来说，市场并不会过热，过热也是短期的，长期来看，市场总会平抑所有的波动，因为参与市场的都是理性人。问题恰恰在于短期和人与人之间的不同，在短期内的波动，注意使不同的人命运截然不同。金融危机就是改变不同人命运的时刻。
从目前涌入股市的资金去向看，并不是所有的钱都被认真用于企业的业务和经营上，而是用于投机炒作使得股价上涨。尽管这种投机正是金融市场的特征，不过金德尔伯格在他的《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史（第四版）》，开篇第一章就明确指出，金融危机是顽疾难治。正如书名所显示的那样，危机通常会经历一段疯狂的过程，人们像买白菜一样买股票，专家知识、投资门槛等等被这种热情一再摧毁，人们只相信自己的感觉。正是这种疯狂劲使得沪指从3000多一路飙升到6000多点，完成这一切半年时间都不到。上交所也因而得以超越香港联交所成为全球第四。这一切如果不说疯狂，那就很难用其他更为确切的字眼来形容了。
由于疯狂的投机，按照当前股价计算的企业市值已经远远超过企业的“真实价值”，这意味股价已经高到企业需要扩大几倍或者把今后好多年的业绩全部折现，才能与现在的持平。而这超过的部分，也就是通常所说的泡沫。但假如市场是有效的，那么股价就不会那么高，也就是说，市场会挤出泡沫。但现在来看，泡沫还在不断涨大，而没有被理性的市场挤出。原因何在？金德尔伯格批评弗里德曼的市场至上论，认为弗里德曼忽视了其他影响市场的因素。这一批评有一定道理，因为实际上股价是一种相互承认的机制，即便你叫出一个高价，只要有下家愿意接受这个价格，这一股价就是真实的。而且如果交易双方都是理性的参与者，那么就没有道理去指责股市高涨了。
但金融危机史，不论是郁金香狂潮，还是金德尔伯格在四次修订所回顾和增加的历史，都表明人们会过高估计自己的理性。此书的第一版是1978年出版的，主要讨论二战之前的金融危机；第二版修订是因为1987年10月19日的黑色星期一；而1990年日本经济崩溃直接催生了此书的第三版；1997-1998年的亚洲金融危机之后，本书的第四版也及时推出。金德尔伯格在四次修订中，不断强调一点，人们会因为时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，认为总会有傻瓜的下家过来接盘。但这是真的吗？历次金融危机都表明，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。恐慌一旦产生，就会不胫而走，四散开去，最后引发市场崩溃。
金德尔伯格认为可能需要一个最后的贷款人出来兜底。在中国非常明显的预期是，如果股市崩盘，政府就会出来救市。这既是因为政府也有很多生意在股市中，也是因为金融不稳定会引发社会不稳定。但即便政府出来兜底，也应该明白，在此之前，散户早就已经尸横遍野了。
信心，尤其是相互承认的信心，如果得不到切实的业绩支撑，最终难以为继。从通常意义上来说，股市有可能达成双赢的结果。因为股市并不是零和博弈。比如说一个人出钱买股票，公司那这钱去拓展业绩，赚钱了表现为股价上涨，进而购买股票者也分享收益。这可能成为一个良性循环机制。不过问题在于总有人想在短期内获得更多，金德尔伯格称之为“贪婪”。而过高估计自己的理性贬低他人理性的人，认为自己总能在崩溃之前捞一票的，往往因为过于奋不顾身而被套牢。
实际上，一旦出现个别的打破相互承认机制的案例，这种个别事件很可能会形成蝴蝶效应，引起轩然大波，例如出现大规模的恐慌，最终导致股市崩溃。亚当·斯密在《道德情操论》中就写道：至今说发生的大部分不幸是因为人们不知道他们何时是幸运的。这就像你永远没有办法预测股市一样。疯狂、恐慌和崩溃，恐怕也不是危言耸听。1970年纽交所主席伯纳德·拉斯克就说过：不管有没有证监会，一轮全新的灾难性投机正在降临，我们熟悉它的各个阶段：现实蓝筹股受到追捧，然后是二线热点，场外交易，再后是新发行的垃圾股，最后不可避免得崩溃。这是当下中国的处境的翻版还是预言？不管怎么说，居安思危，在沪指6000点的时候，读一读金德尔伯格这本书还是大有裨益的。
金德尔伯格：《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史（第四版）》，朱隽，叶翔译，中国金融出版社，2007年4月，1版1印，48元。
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李华芳是上海金融与法律研究院研究员，《思想库报告》主编，【读品】出品人。
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